Cari lettori,

per molto tempo abbiamo guardato ai tassi di interesse soprattutto attraverso le seguenti domande: cosa faranno le banche centrali? La Federal Reserve taglierà i tassi? La BCE continuerà a mantenerli invariati? La Bank of Japan proseguirà nella normalizzazione della propria politica monetaria?

Sono domande ancora fondamentali, ma oggi potrebbero non essere più sufficienti per comprendere fino in fondo l'evoluzione dei mercati obbligazionari.

I rendimenti stanno infatti risalendo in diverse aree del mondo, nonostante le aspettative di politica monetaria non indichino necessariamente un ritorno a una fase generalizzata di rialzi.

Il rendimento dell'OAT francese decennale è tornato sopra il 4%, il Treasury statunitense a 30 anni si è riportato sui livelli più elevati dal 2007 e il rendimento del decennale giapponese si è avvicinato al 3%.

Il movimento non dipende soltanto dalle aspettative sull'inflazione.

Dietro l'aumento dei rendimenti si stanno infatti sviluppando due forze strutturali che potrebbero diventare sempre più importanti nei prossimi anni: l'aumento del debito pubblico e l'enorme fabbisogno di capitale necessario per finanziare la rivoluzione dell'intelligenza artificiale.

Il vero problema potrebbe essere la domanda di capitale: per capire cosa sta accadendo dobbiamo cambiare prospettiva.

Il mercato obbligazionario non deve soltanto assorbire le nuove emissioni degli Stati. Sempre più aziende stanno infatti ricorrendo al mercato del debito per finanziare i propri investimenti.

Il fenomeno è particolarmente evidente nel settore tecnologico: le grandi società che gestiscono infrastrutture cloud e data center, spesso definite hyperscaler, stanno investendo enormi quantità di capitale per sviluppare la capacità di calcolo necessaria all'intelligenza artificiale.

Data center, semiconduttori, reti elettriche e infrastrutture digitali richiedono investimenti di dimensioni straordinarie e una parte crescente di questi investimenti viene finanziata attraverso l'emissione di obbligazioni.

Secondo i dati riportati da La Financière de l'Échiquier, nel primo semestre del 2026 le emissioni obbligazionarie destinate a finanziare l'intelligenza artificiale hanno rappresentato circa il 18% delle emissioni globali Investment Grade, rispetto a meno dell'1% nel 2024. Nel frattempo, il volume complessivo delle emissioni è aumentato del 36% rispetto allo stesso periodo dell'anno precedente.

Si tratta di un cambiamento significativo, perché significa che il mercato deve assorbire contemporaneamente più debito pubblico e più debito privato.

Stati e Big Tech competono per lo stesso capitale

Questo è probabilmente uno degli aspetti più interessanti da osservare: i governi devono continuare a finanziare deficit pubblici elevati e, in alcuni casi, nuovi programmi di investimento infrastrutturale.

Allo stesso tempo, le grandi aziende tecnologiche hanno bisogno di capitali sempre più ingenti per finanziare l'espansione dell'intelligenza artificiale.

Il risultato è una sorta di competizione per il capitale disponibile e questa competizione diventa particolarmente importante perché una parte significativa delle emissioni delle Big Tech riguarda scadenze medio-lunghe.

Secondo LFDE, circa il 70% del debito emesso dagli hyperscaler ha una durata pari o superiore a sette anni, con una scadenza media stimata tra 15 e 17 anni. Le emissioni degli hyperscaler rappresenterebbero inoltre oltre il 40% delle emissioni Investment Grade globali con scadenza superiore ai 15 anni.

In altre parole, le Big Tech non stanno semplicemente prendendo a prestito denaro: stanno entrando in competizione diretta con i governi anche sul segmento lungo del mercato obbligazionario.

Perché questo può spingere i rendimenti verso l'alto

Quando l'offerta di obbligazioni aumenta rapidamente, gli investitori devono decidere dove allocare il proprio capitale.

Se un'obbligazione societaria offre un rendimento interessante rispetto a un titolo di Stato con durata simile, è possibile che una parte della domanda si sposti verso il debito corporate.

Questo fenomeno può diventare particolarmente evidente quando le società tecnologiche presentano bilanci solidi e sono disposte a pagare un premio rispetto ai titoli governativi.

Un esempio citato da LFDE riguarda Alphabet, che ha recentemente emesso un'obbligazione ventennale in dollari australiani con un rendimento del 6,95%, contro il 5,45% del titolo di Stato australiano di pari durata.

Per l'investitore, quindi, la scelta non riguarda più soltanto:

“Compro un Treasury o un Bund?”

ma sempre più spesso:

“Quale emittente offre il miglior rapporto tra rendimento, rischio e durata?”

Questo cambiamento può avere conseguenze importanti sulla formazione dei rendimenti obbligazionari.

L'intelligenza artificiale entra così anche nel mercato dei bond

Quando parliamo di AI, normalmente pensiamo alle azioni di NVIDIA, Microsoft, Amazon, Alphabet o agli enormi investimenti nei data center.

Ma l'intelligenza artificiale sta diventando anche un fenomeno obbligazionario: per costruire l'infrastruttura necessaria a sostenere la nuova economia digitale servono infatti enormi quantità di capitale e quando il capitale necessario aumenta, aumenta anche il ricorso al debito.

Questo significa che l'AI non rappresenta soltanto un tema per il mercato azionario, ma potrebbe diventare uno dei fattori che influenzeranno i rendimenti obbligazionari nei prossimi anni.

È un cambiamento importante perché crea un collegamento sempre più stretto tra tecnologia, mercato del credito e politica monetaria.

Il ruolo delle banche centrali

Questo non significa necessariamente che la Federal Reserve o la BCE debbano tornare ad aumentare rapidamente i tassi.

Anzi, la situazione è molto più complessa.

La BCE ha mantenuto invariati i propri tassi nella riunione di luglio e continua a sottolineare che le decisioni future dipenderanno dall'evoluzione dell'inflazione e dei dati economici.

Il problema è che i tassi ufficiali delle banche centrali rappresentano soltanto una parte del costo del capitale: se i rendimenti di mercato sulle scadenze lunghe aumentano perché cresce il fabbisogno di finanziamento di Stati e imprese, le condizioni finanziarie possono diventare più restrittive anche senza nuovi rialzi dei tassi ufficiali.

È questa una delle ragioni per cui dobbiamo distinguere sempre più chiaramente tra:

tassi decisi dalle banche centrali

e

rendimenti determinati dal mercato.

Perché il segmento lungo della curva merita attenzione

Il fenomeno è particolarmente importante per le obbligazioni a lunga scadenza.

Quando un investitore acquista un titolo decennale o trentennale, non sta scommettendo soltanto sulla prossima decisione della BCE o della Fed.

Sta implicitamente assumendo una posizione sull'evoluzione futura di:

inflazione;

crescita economica;

debito pubblico;

fabbisogno di finanziamento;

premi a termine;

domanda e offerta di obbligazioni.

Se l'offerta di debito continua ad aumentare, potrebbe essere necessario offrire rendimenti più elevati per attirare nuovi compratori.

Questo spiega perché la parte lunga delle curve obbligazionarie potrebbe rimanere sotto pressione anche in presenza di banche centrali meno restrittive.

E per gli investitori cosa significa?

Il quadro non suggerisce necessariamente di abbandonare le obbligazioni anzi al contrario, un livello dei rendimenti più elevato può creare opportunità interessanti.

Ma diventa ancora più importante essere selettivi ed in particolare, occorre distinguere tra:

duration breve e duration lunga;

debito governativo e corporate;

emittenti con bilanci solidi e società più indebitate;

rendimento nominale e rischio effettivamente assunto.

In una fase nella quale Stati e grandi aziende tecnologiche aumentano contemporaneamente il ricorso al mercato obbligazionario, la qualità dell'emittente e la durata del titolo diventano variabili fondamentali.

Una nuova relazione tra AI, debito e mercati

La vera novità degli ultimi anni è quindi il collegamento tra fenomeni che in passato tendevamo a considerare separatamente.

L'aumento degli investimenti nell'intelligenza artificiale sostiene la crescita economica e la produttività, ma richiede enormi quantità di capitale.

Per finanziare questi investimenti le Big Tech ricorrono sempre più al debito e contemporaneamente, i governi devono finanziare deficit elevati e nuovi programmi di investimento.

Il mercato obbligazionario si trova quindi davanti a una quantità crescente di debito da assorbire: questo potrebbe contribuire a mantenere elevati i rendimenti, soprattutto sulle scadenze più lunghe.

E proprio qui emerge il paradosso dell'attuale fase economica:

l'intelligenza artificiale potrebbe sostenere la crescita, ma allo stesso tempo contribuire a mantenere elevato il costo del capitale necessario per finanziarla.

Il quadro per gli investitori

Per gli investitori, il messaggio principale è quindi piuttosto chiaro: non basta più osservare soltanto le decisioni delle banche centrali ma bisogna monitorare anche quanto debito viene emesso, chi lo sta emettendo, a quali scadenze e quale rendimento viene offerto agli investitori.

La competizione tra debito pubblico e debito privato potrebbe diventare uno dei temi strutturali dei mercati nei prossimi anni.

E l'intelligenza artificiale, oltre a rappresentare uno dei principali motori di crescita degli utili societari, potrebbe diventare anche una delle principali forze in grado di modificare gli equilibri del mercato obbligazionario.

Per questo motivo, in questa fase ritengo particolarmente importante mantenere un approccio selettivo alla duration e alla qualità degli emittenti, evitando di considerare il mercato obbligazionario come un blocco unico.

La vera domanda da porsi non è soltanto:

“Dove andranno i tassi?”

Ma anche:

“Chi avrà bisogno di capitale e quanto sarà disposto a pagarlo?”

È una domanda che nei prossimi anni potrebbe diventare sempre più importante per comprendere l'evoluzione di obbligazioni, azioni e crescita economica.

Buon Investing a tutti da Antonio Capaldi!